阿里妈妈养育的“色魔张大妈”将成电商导购第一股（“什么值得买”不值得买）

文/深蓝研报组

对于很多00、90后来说，从来都没有听说过“色魔张大妈”这个名字。

然而就在近日，第三次冲击IPO的“色魔张大妈”终于成功过会，如果能够成功上市，将成为“电商导购第一股”，主体为北京值得买科技股份有限公司（以下简称“值得买”）。然而通过分析招股书，对于投资者来说 ，“色魔张大妈”或许不值得长线投资。主要原因有四点：

是一家传统的导购网站，营收模式单一；网站流量正在急剧下降；业绩过度依赖阿里；上市理由不明，募资项目缺乏可行性。

一家传统的导购网站

营收模式单一

“色魔张大妈”，其实是电商导购网站“什么值得买”的爱称。

创始人隋国栋是名“极客”，在2003年就注册了“值得买”的域名，但直到2010年6月30日，“什么值得买”才以博客的形式正式上线，最初是隋国栋自己写文章向网友推荐线上产品。

2011年10月，值得买正式成立。后来网站红了，网站拼音的缩写“SMZDM——什么值得买”被人喊出了各种花色：“师妹真的萌”、“三秒钟夺命”，“失眠者的梦”……而“色魔张大妈”则是流传最广的。

据说，是一位网友在什么值得买的“晒物广场”晒单时，用了这个昵称。而早期隋国栋的一些推荐文案走荷尔蒙路线，喜欢推荐“情趣用品”，“色魔张大妈”名字由此而来。

创立之后，值得买在不融资、自负盈亏的情况下，增速连续5年达到100%，到2015年交易额26亿元。直到2015年6月，原京东智能副总裁那昕履职什么值得买CEO。那昕曾表示：“连续5年，我们靠自身力量保持100%的增速，如果要再快的话，只能依靠资本力量。”同年年9月，什么值得买A轮融资1亿元，由华创资本投资，是值得买成立以来第一笔融资。

而值得买的竞争对手却不是这样，被值得买视为头号竞争对手的返利网，从2011年开始，已经经历了4轮融资。

而当下比较主流的带货平台小红书，更是几乎一年一融资。

或许正是因为没有资本的介入，值得买的高增速成了单一盈利模式下的狂奔。截止今日，在小红书、返利网、一淘等平台纷纷寻求转型，拓展经营模式时，值得买依然是一个传统的导购平台，在营销、渠道等方面相对保守，更像是上一个电商时代的副产品，这也是为什么值得买在90、00后人群中知名度较低。

值得买的主营依然是导购，而且很多是用户产生的，比如你觉得什么好，可以通过“爆料”等方式推荐产品。但招股书数据也显示，用户通过推荐购买产品并不给值得买带来收益，推荐和评测是的主要作用应该是为给网站带来流量。

值得买的招股说明书描绘了二种收入来源，销售佣金和广告展示。

但从其披露的主营业务收入构成不难看出，销售佣金非常少，主要收入是广告。2015年，信息推广服务收入比为100%，2016年为98.91%，到2018年依然有80.22%。

广告收入2017年纪2018年分别为2.28亿/3.07亿，分别占总收入的62.60%、60.42%。

值得买网站流量急剧下降

从全国38名到北京128名

不管是作为导购网站，还是通过广告变现，流量都是基础。2015年，i黑马的一篇文章中写到，什么值得买流量位居Alexa全球排名第262位，中国网站排名第38位。

但近日这个数据下滑非常大，在全球已下滑到300多位，北京地区的排名仅128位了！

本周北京排名128↓↓↓

全球排名317↓↓↓

从趋势来看，在近一段时间内出现了断崖式下跌。

客户集中

高度依赖阿里

2015年6月，那昕刚刚入职值得买时，隋国栋和那昕都表示值得买并没有被阿里、京东这样的电商巨头投资。

但事实上，阿里、京东这些大客户几乎决定了值得买的全部业绩。

招股书显示，值得买客户主要分为两类，一类是以国内的电商，阿里、京东、苏宁、国美等；另一类是海外电商和跨境平台，如亚马逊全球、eBay、Macy’s等。

招股书显示，2017年，前五大客户销售收入占值得买62.06%的营收；2018年度，进一步增加到65.25%。

2017年，阿里巴巴集团贡献了9474.13万元收入，占比25.81%；蓝标集团贡献了6205.96万元收入，占比16.92%；京东集团贡献了3683.16万元收入，占比10.04%。

2018年，蓝标集团贡献9906.79万元收入，占比19.52%；阿里巴巴集团贡献9888.55万元，占比19.48%；京东集团贡献9175.73万元，占比18.08%。

短期来看，背靠大客户确实可以保证营收，但长期来看过度依赖主要客户也增加了平台的经营风险。

而且，在上述主要客户中，亚马逊已经退出中国市场。

蓝色光标也有令人疑惑的交易，2017年，蓝色光标代理京东的同时，也对值得买投放了预付款。

而阿里集团更是几乎可以决定值得买的生死，首先，阿里巴巴作为大客户，每年贡献的销售金额都在20%上下：2016年为27.49%，2017年为25.81%，2018年为19.48%。

阿里巴巴集团旗下的数字营销平台阿里妈妈，在2018年还给值得买带来8434.78万元的直接导购收入，占电商导购收入的84%。

此外，值得买每年还会给阿里妈妈支付技术服务费，大概是其导购收入的10%。

“不差钱”却屡次冲击IPO

募资项目缺乏可行性

但不能否认的是，如果从“小而美”的角度出发，值得买是一个成功的公司。

招股书显示，2016年至2018年，值得买营收分别为2.011亿元、3.67亿元、5.08亿元；净利润分别为3516.37万元、8624.14万元、9571.92万元；综合毛利率分别为83.1%、 84.01%、73.68%；数据亮眼，毛利率居高。

事实上，值得买也确实不差钱，截至2018年年末，公司甚至还花了1.4亿购买理财产品。

而从其成本构成来看，作为一个网站，机器和软件方面的成本很低。成本主要是员工薪酬、IT资源和技术服务。

那么值得买上市的目的是什么呢？根据招股书披露，此次IPO募集资金主要用于“基于大数据的个性化技术平台改造与升级项目”，这个项目和阿里妈妈的主营业务类似，也就是说，在未来值得买和阿里妈妈之间可能会存在竞争关系。

而值得买对阿里妈妈高度依赖，如果值得买和阿里妈妈的业务发生冲突，不排除被阿里妈妈清除的可能。

除此之外，募集资金的主要用途还有购买设备和人工费用，其中设备1.3亿，人工1.4亿。

购买的设备包含120个机柜和700台服务器。

事实上，在新的信息系统环境下，一个公司根本没必要购买大量机柜和硬件建立自己的数据中心，主要的数据应当在云上。而值得买目前的主营业务，也不需要购买大量硬件设备，值得买近几年的IT资源的采购费也主要集中在云服务。

也就是说不管值得买将来是发力现代数据中心，还是维持目前的主营业务，都不能解释这个购买量。

更何况就在招股书中，值得买还特意提到公司已经开始减少机柜的租用而改用云服务。

值得买募集到的资金到底会用在什么地方，尚存疑虑。

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