数字医疗服务平台专题研究报告：微医的商业逻辑究竟如何

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（报告出品方/作者：安信证券，诸海滨、赵昊）

1. 思考一：数字+医疗健康不断完善，行业有哪些发展机遇？

1.1. 行业趋势：医疗健康潜力巨大，数字化趋势加速发展

1.1.1. 中国医疗健康行业：市场规模十年 CAGR9.5%，预计 2030 年达到 17.6 万亿元

从中国医疗健康整体行业来看，其作为国民经济的重要组成部分，呈现快速持续增长趋势。 中国 2019 年的医疗支出为人民币 6.5 万亿元，预计到 2025 年及 2030 年将分别达到人民币 11.6 万亿元及人民币 17.6 万亿元，2019 年至 2030 年的复合年 增长率为 9.5%。

增长背后的驱动因素包括：人均可支配收入不断增加、人口老龄化及慢病患病率上升。截至 2019 年 12 月 31 日，中国人口超 14 亿，人均可支配收入为 30,733 元，预计 2030 年将增至 67,518 元，复合年增长率为 7.4%。预计到 2030 年，医疗 健康消费占人均消费总支出的比例将达到 27.7%。人口老龄化加速发展，赡养负担逐渐加重。 2019 年中国 65 岁以上人口占总人口的 12.6%，老年抚养比约为 1:5，2030 年该占比及比率 预计分别提高至 21.5%及 1:3。

与发达国家相比，中国医疗健康市场发展明显落后，但行业预期实现大幅增长。2019 年，美国、德国及日本的医疗健康支出占 GDP 的比重分别为 17.1%、 14.2%及 11.7%，而中国的医疗健康支出占 GDP 的比重仅为 6.6%。

1.1.2. 医疗健康行业痛点：占比8%的三级医院接诊量超50%，中国慢病患者超3亿

中国医疗健康行业痛点目前主要在于优质医疗资源分布不均、支付方式单一及缺乏对快速增 长的大量慢性疾病患者的长期积极管理。

医疗资源方面，其分布不平衡是中国长期面临的一个严重问题。以三级医院为主的优质医疗 资源主要集中于东部沿海城市及经济发达的大中城市，而农村基层医疗服务能力依然滞后。 2019 年中国仅有 2749 家三级医院，占医院总数 34354 的 8%，仅9 个省市于辖区内拥有超过 100 家三级医院。但由于基层医疗体系及分级诊疗体系尚未健 全，三级医院等大型医疗机构共承担全国超过 50%的就诊量，进一步加剧了供需不平衡。此 外，由于缺乏对患者就医的有效管理以及传统医疗服务供给方式的局限性，看病难、看病贵 成为长期阻碍中国医疗健康行业发展的结构性弊端。

支付方式方面，其形式单一且发展不成熟。中国国家医疗保障局（国家医保局）负责管理公 共医保基金，制定各项公共医保政策和流程，如报销目录、支付标准及费用、药品及医用耗 材招标及采购流程等，是中国医疗健康支出的最大单一支付方，占中国医疗健康支出的 31% 以上。

2019 年，中国有超过 13 亿人参加公共医保，占总人口的 95%以上。 2019 年，公共医保基金收入约为人民币 2.4 万亿元，支出约为人民币 2.1 万亿元。随着中国 人口老龄化不断加剧，公共医疗保险基金的支出压力加大，如无有效的基金管理及多元化的 支付结构，公共医保支出增速将持续高于其收入增速。

同时，中国商业健康保险行业仍处于早期发展阶段，渗透率较低。与发达国家相比，中国人 均商业健康保险保费显著偏低，2019年中国商业健康保险占医疗健康总支出的比例约为4%， 而美国约为 31%，公共医保与商业健康保险融合发展缓慢，准入壁垒较高。因此需要进一步 丰富创新型医保产品，推广商业健康保险产品，提高公共医保以外的商业健康保险产品的认 知度。

慢病长期管理方面，受不健康的生活习惯及环境变化的影响，中国慢病患者数量持续增加。 2019 年中国有超过 3 亿慢病患者。由于慢病治愈率低，患者 需要长期、持续的治疗及疾病管理服务。但目前中国缺乏积极的且数字化的慢病管理体系， 患者病情记录不全、监测不严，对患者的用药及生活方式缺乏及时、恰当的指导，导致患者 反复就医治疗费用高昂，疗效不佳，生活质量下降。

庞大的慢病患者群体给医疗支出带来沉重负担。2019 年，慢病治疗及管理费用占医疗总支 出的比例为 69.6%，预计未来还将持续增长。慢病管理市场增长潜力巨大。2019 年慢病管理市场规模达到人民币 4.5 万亿元，2030 年将增至人民币 14.9 万亿元。

1.1.3. 医疗健康数字化：技术+机遇，疫情期间第三方平台在线诊疗量增长约 20 倍

自 2015 年中国成立首家互联网医院以来，中国医疗市场正加速数字化，其主要驱动因素包 括：技术发展与医疗需求升级、政策支持及 COVID-19 疫情。

1.2. 市场空间：两大市场蓬勃发展，数字医疗服务市场规模十年突破 7395 亿

由于科技进步及政策利好，中国数字健康市场蓬勃发展，将有效解决中国医疗健康行业的痛 点，成为中国医疗改革的重要驱动力。

1.2.1. 数字健康市场：2030年规模预计突破4万亿，十年CAGR30.9%

数字健康的定义方面，2019 年世界卫生组织颁布《全球数字健康战略(2020-2024)》，首次 确定数字健康战略的重要性，将“数字健康”定义为在线医疗服务、远程医疗及流动医疗服 务，并向世界推广数字健康的理念。数字健康指透过数字技术提 供服务或产品以满足个人的健康需求。中国数字健康市场主要包括：数字医疗服务市场；非 处方药电商市场；健康消费品电商市场；其他市场（信息技术基础设施、营销服务及其他）。

市场规模方面，2019 年中国数字健康的市场规模为 2181 亿元，2030 年预计增至 42228 亿 元，复合年增长率达到 30.9%。数字迁移率预期由 2019 年的 3.3%增至 2030 年的 24.0%。

行业发展的主要动力在于医疗健康服务支付体系的完善。当前，数字医疗及医疗健康服务仍 主要基于按服务付费及自费。公共医保的在线支付及商业健康险仍处于初期发展阶段，受政 策支持，其覆盖范围已扩大至更多合规的在线诊疗服务，报销范围包括线上医疗健康及医疗 费用，商业保险的渗透率也逐步提高。这些发展趋势促进了医疗服务付款方的多元化，有助 于按服务付费向按人头付费及价值支付模式转变。因此，数字医疗健康服务的便捷性及可获 得性已得到极大提高，随着支付体系完善，基于价值的模式也将逐步建立。

1.2.2. 数字医疗服务市场：从乌镇起步，十年市场规模增长近32倍

市场规模方面，数字医疗服务是数字健康市场的重要组成部分。互联网医院为提供数字医疗 服务的主要平台。2015 年，中国成立首家互联网医院－乌镇互联网医院，开创了中国“互 联网+医疗健康”创新模式的先例，标志着数字医疗服务市场开始蓬勃发展。

成功因素方面，提供数字医疗服务需要整合及协调各种医疗资源，运营准入壁垒极高，数字 医疗服务市场的成功因素主要包括成立互联网医院、综合全面的线上+线下服务能力、与公 共医保的融合及商业健康保险产品的合作与创新。

1.2.3. 市场比较：数字健康行业两赛道十年CAGR超20%，竞争与服务各具特点

微医所处的数字医疗服务赛道不同于平安好医生、阿里健康等所处的医药电商赛道，其具有 脱“药”向“医”的特点，准入壁垒更高、服务范围及支付方式更为全面。两赛道都具有强 大的市场潜力，2019-2030 年复合年增长率均超过 20%，数字医疗服务市场预计高达 37%。

数字医疗服务市场已实现医疗资源的数字化，将各种医疗服务从线下逐步迁移至线上，突破时间与空间的限制，大大提高医疗资源的配臵效率。

1.2.4. 未来趋势：以健康为导向，数字化医疗服务进一步完善

通过与其他主要参与者的密切联系，数字医疗服务平台将提升医疗服务能力，提高医疗服务 支付方的效率，进而为个人提供更便捷、有效、可负担的医疗服务，不断改善用户体验及解 决行业痛点，并推动传统医疗服务体系的数字化。

1.3. 产业链：参与主体日趋丰富，共同打造数字医疗新生态

数字医疗产业上游包括制药及医疗设备公司、技术支持供应商等，下游主要是互联网医疗平 台、医药电商、医疗信息化系统及在线医疗保险机构。

产业链上游的制药及医疗设备公司是数字医疗生态系统的重要环节，需要专业及技术支援以 解决其产品生命周期中的痛点并进行精准营销。技术支持供应商则以研发为核心，为数字医疗奠定科技基础。

产业链下游的互联网医疗平台多以在线问诊服务为核心，向外延伸医药服务、健康管理服务 等业务线，典型机构有微医、春雨医生、好大夫在线等。医药电商最初布局于在线处方药销 售，后拓展至在线问诊、慢病管理等医疗服务，典型机构有京东健康、阿里健康等。医疗信 息化最初主要体现于在线预约，后拓宽至病历管理信息化、AI 影像、AI 诊疗等，典型机构有 创业慧康、东软集团、达实智能等。在线保险机构是在线医疗业务的延伸，多采取嵌套于指 定保险产品中的模式，少数机构如众安保险、中国人保等采取独立运营模式，业务线较为完 整但整体在线医疗业务独立性不强，行业布局有待加深。

微医作为产业链下游的典型企业，早年核心业务在于为单体医院建设预约系统，即给实体医 院赋能，现核心业务覆盖医疗、医药、医检、健保等领域，是覆盖“互联网+医疗健康”全 产业链的数字医疗平台。在线医疗产品线涉及在线问诊、医院服务及会员服务。

2. 思考二：业务范围扩展，微医如何引领中国医疗服务业数字化进程？

微医 2004 年注册，于 2011 年推出线上预订平台挂号网，2015 年在乌镇成立首家互联网医 院，2018 年进一步推出“流动医院”及“微医泰山慢病互联网医院”，2019 年收购泰安药 房推出中国首个市级慢病管理服务，2020 年收购 Genea 布局辅助生殖领域，与天津市政府 合作成立医联体并上线微医新冠肺炎平台，已逐步发展为中国优质的数字医疗服务平台。

为精简公司架构及业务运营，微医进行了重组。于2020年5月13日注册成立Flemington BVI 以及同年 5 月 9 日注册成立 Flenington Hong Kong，此后进行杭州医院管理的股权变动。微 医杭州由杭州医院管理及杭州医康分别持股 70%及 30%。于 2020 年 6 月 28 日，FlemingtonHong Kong 以人民币 1 万元的对价从方勤女士处收购杭州医院管理 5％的股权。其后，微医 在线以人民币 1 万元的对价从王玉梅女士处收购杭州医院管理剩余的 95％股权。最后进行微医与 Flemington BVI 的换股，于 2020 年 12 月 10 日向 Flemington BVI 配发 1800 股普通股， 以换取 Flemington Hong Kong 的全部已发行股本。于换股完成后，Flemington Hong Kong 成为微医的全资附属公司，杭州医院管理成为微医的间接全资附属公司。

随着微医的业务发展以及收购重组进程，其主要附属公司及经营实体发生变动。2012 年建 立微医云，2014 年成立挂号网杭州，2015 年品牌升级并成立“乌镇互联网医院”，2019 年收购于 2010 年成立的泰安药房，2020 年收购于 1984 年成立的 Genea 拓宽其业务范围。 以下是公司主要附属公司及经营实体:

2.1. 商业模式：医疗服务行业数字化先行者，平台累计注册用户超 2.22 亿

微医创建并运营了中国首家互联网医院，以“互联网+医疗健康”创新模式开启了中国数字 健康产业新时代。按截至 2020 年 12 月 31 日互联网医院数量和 2019 年所提供的数字医疗问诊量计算，微医是中国最大的数字医疗服务平台。

在创新技术和服务模式的驱动下，公司实现了线上线下医疗资源的深度整合，并建立了多种 独特的服务交付渠道，满足用户多样化的医疗及健康需求。通过互联网医院的赋能，公司提 供覆盖多个场景的线上+线下一体化数字医疗和健康维护服务，如数字医疗问诊、会员式健 康管理服务和数字慢病管理服务。

业务方面，公司通过数字医疗服务平台提供全套医疗和健康维护服务。平台整合了线上和线 下的医疗资源，包括互联网医院、互联网医院服务中心、平台注册医生、连接到平台的中国 线下医院以及第三方药房。公司平台能够不断提供创新的数字医疗服务和健康维护服务，用 户则可以随时随地获取服务。截至 2020 年 12 月 31 日，公司平台连接了中国超过 7800 家 医院，包括 95%以上的三级甲等医院以及超过 27 万名注册医生，建立了 27 家互联网医院， 其中 17 家互联网医院可通过公共医疗保险系统直接结算数字医疗服务的费用，有助提高数 字医疗服务的可负担性，增加用户使用数字医疗服务的意愿。平台的累计注册用户约有 2.22 亿名，平均 MPU 约达 2540 万名，提供约 40 万次问诊服务。

2.1.1. 医疗服务：互联网赋能数字诊疗，收购 Genea 注入新活力

微医提供线上+线下一体化的咨询、诊断和治疗服务，用户可主要通过移动应用程序和数字 化健康终端，获取综合咨询、诊疗服务，并获取无缝的医疗健康体验。服务主要包括：在线 预约、线下首诊、病历获取、在线复诊、电子处方、处方配药和在线结算（医保+商保）医疗费用。用户可通过公司的互联网医院、互联网医院服务中心及在公司平台已连接医院获取 这些服务，其中全科医疗服务主要包括：线上复诊、线下医疗服务，例如首诊、检查和治疗服务；专科医疗服务则可为若干特定疾病提供专门的医疗咨询和治疗服务。公司采用按医疗 服务收费的模式，根据用户在平台上获得的医疗服务进行收费。

数字医疗咨询和诊断方面，在互联网医院的赋能下，公司提供数字问诊服务，包括线上和线 下医疗服务，主要包括线上预约、线下首诊、病历获取、线上复诊、电子处方、医疗费用结 算和配药服务。

该模式将实现用户与各公立及民营医院医生的连接，保持平台用户高粘性，并保证医生参与 度。服务主要包括：极速问诊、专家问诊、远程会诊及线上预约。在 COVID-19 疫情期间， 公司也于 2020 年 1 月推出微医 COVID-19 平台，以提供义诊等多种数字医疗服务，截至 2020 年 12 月 31 日，已有超过 7.6 万名医生注册。

定价模式主要有：就极速问诊等若干服务而言，根据医生经验及职称等多种因素设定标准价 格；就专家问诊及远程会诊等若干服务而言，各医生依据平台参考标准（包括其背景、经验 和支撑）自主定价。

综合医疗服务方面，公司通过互联网医院及互联网医院服务中心提供综合医疗服务。用户可 以从其互联网医院服务中心线上预约线下医疗服务（如首诊服务）。截至 2020 年 12 月 31 日，公司拥有七家互联网医院服务中心，为个人和企业客户提供全面的医疗服务，包括医疗 咨询、医生转诊、体检及疫苗接种服务。除了标准化的全科服务外，用户还可以享受个性化 的私人医生服务（如定制化检查及治疗）。通过为每名用户建立数字健康画像，医生能够跟 踪和评估用户的健康状况，从而达到早发现、早诊断和早治疗的目的。

用户还可以在公司平台上订购 VIP 计划，以获取互联网医院服务中心的其他特权和服务。医 疗 VIP 计划为用户提供多种优惠（如个性化体检及无限次问诊）。针对不同的用户群，公司 进一步量身定制并推出了病程管理服务的特定 VIP 计划（如孕期护理 VIP 计划、儿童 VIP 计 划）等。

专科医疗服务方面，公司通过互联网医院和专科诊所提供专科服务，主要是辅助生殖服务。 用户可以从互联网医院获取专科医疗服务，并从公司或第三方运营的专科诊所获得相关线下 服务。在专科诊所进行首诊后，用户还可以线上获取复诊和指导服务。

公司通过对 Genea 的收购扩大服务范围，引领辅助生殖服务。微医是 2018 年 12 月收购 Genea 89.5%股份的医联体成员之一，并于 2020 年 1 月获得 Genea 的大多数投票权益，且 于 2020 年 6 月将于 Genea 的股权增至 89.5%。Genea 是全球一体化的辅助生殖技术平台， 从高端辅助生殖技术诊所和辅助生殖技术咨询服务，专有的辅助生殖技术医疗器械和耗材， 提供全方位的辅助生殖服务和人工智能驱动、技术赋能的设备。收购后，微医在 ART 领域 树立了自身地位，此后将向中国的下游专科医院推广 Genea 的先进技术、设备和服务，使 他们能够获取优质的辅助生殖服务。

2.1.2. 健康维护服务：慢病管理与健康管理数字化，会员式服务带动长期发展

微医建立会员式服务模式，以提供数字慢病管理服务和健康管理服务，解决用户的长期服务 需求，使其生活更加健康，主要包括数字慢病管理服务及健康管理服务。

2.1.2.1. 数字慢病管理服务：开辟公共医保结算先河，累计会员超 14.5 万

微医推出中国首个由互联网医院赋能且可通过公共医疗保险直接在平台上结算数字医疗服 务费用的数字慢病管理服务模式，开创了积极有效管理慢病的独特模式。在这种模式下，公 司为若干慢病会员提供线上+线下一体化治疗和管理服务，为地方医院提供技术辅助式解决 方案，如临床决策支持系统（CDSS）和公共医疗保险智能监控系统。会员可通过互联网医 院享受全方位的服务，包括个性化的治疗和康复计划、持续复诊、续方和配药、会员主要健 康指标监测，以及饮食、健康和运动方面的专业指引。截至 2020 年 12 月 31 日，微医的数 字慢病管理服务会员已累计超过 14.5 万名，2020 年每个数字慢病管理服务会员为公司创造 的年均收入约为 3600 元。

服务涵盖常见的慢病包括高血压、糖尿病、高脂血症和某些类型的高发癌症。

微医是在中国探索创新和系统化慢病管理模式的先行者。2019 年 5 月推出由互联网医院运 营的糖尿病管理项目，以数字化方式监测和管理会员糖尿病控制率，最终为会员有效实现约 64.1%的糖尿病控制率，远高于行业平均水平 49.4%，显著改善了会员的健康状况。

公司为每个会员建立数字健康画像，监测和跟踪会员的健康状况以及过去的诊疗及处方情 况，为会员提供优质体验及有效复诊，并减轻了大型医院的压力。

资金服务方面，通过在平台上支持公共医保直接结算并建立基于价值模式的支付方式，公司 帮助提高了公共医疗保险基金的使用效率。例如，借助其智能医保监控系统，在山东泰安提 供的数字慢病管理服务将 2020 年单次处方金额较 2019 年减少约 12.7%，同时降低了泰安 慢病公共医疗保险基金支出总额。

数字慢病管理模式的应用方面，2019 年 8 月，微医在山东省泰安市推出了首个市级数字慢 病管理服务，为中国的慢病管理提供了创新的解决方案。在此倡议下，公司的互联网医院与 泰安的公立医院紧密合作，并为当地会员提供持续的数字慢病管理服务。当地会员可获取全 方位的数字慢病管理服务，包括复诊、慢病远程监测、配药和健康指导服务，进而建立泰安 全市范围内的数字慢病管理体系，以提高其医疗系统的整体效率，并帮助缓解公立医院的拥 挤问题，2020 年分担了泰安市中心医院约 15%的年度门诊量。

模式在泰安的成功为中国的慢病管理提供了创新的解决方案，此后公司将服务扩展至天津、 济南及和德州等其他城市，截至 2020 年 12 月 31 日，总共涵盖超过 14.5 万名数字慢病管理 服务会员。于 2020 年 1 月，微医与天津市政府签约，建立以其互联网医院为主导医院的医联体，其将连接天津的 267 家基层医疗机构，提供各类数字医疗服务，成立了中国首个以互 联网医院为牵头医院的省级数字健共体。截至 2020 年 12 月 31 日，微医的医联体已连接天 津 46 家基层医疗机构，提供全面的数字医疗服务如：数字慢病管理服务，包括复诊、配药 以及通过公共医疗保险系统实时结算医疗费用。

2.1.2.2. 健康管理服务：互联网医院赋能，布局四大服务领域

微医持续创新，提升全面的数字医疗服务能力，提供灵活的收费模式及多元化的支付方，形 成了其竞争优势。截至 2020 年 12 月 31 日，微医已为 200 多家企业用户提供一体化健康管 理服务，累计覆盖超过 1900 万名会员。公司不断与保险公司合作开发创新健康保险产品， 同时通过与基层医疗机构合作，为中国各地基层提供流动医疗服务，截至 2020 年 12 月 31 日，已覆盖 12 省 69 县的 2800 万人口。主要服务包括综合健康管理服务、流动医疗服务、 流动医院服务和云检服务四大领域。

综合健康管理服务方面，微医为企业客户及终端用户提供综合的健康管理服务，涵盖了在线 问诊、医生转诊、健康监测和健康指导服务。公司一般通过两个渠道销售综合健康管理套餐， 即通过第三方平台直接销售予终端用户，或销售予企业客户以向其员工提供健康管理计划。 前者需要终端用户支付定额费用，公司则向第三方提供推广服务付费。例如，公司与中国一 家大型商业银行合作，向其信用卡客户推广其健康管理服务。后者则作为企业员工福利的一 部分，由企业客户根据健康管理计划的类型和所覆盖的员工数量每年支付会员费，雇员于特 定年度内获得一定数量的服务。

公司也与商业保险公司合作开发医保商保融合的创新健康保险产品。一方面，为重疾险提供 重大疾病服务包，另一方面，与领先的泛亚保险公司友邦保险控股有限公司“友邦保险”建 立长期战略合作伙伴关系。公司已与友邦保险合作推出单病种商业健康保险产品，可精准满 足目标客户群的特定健康需求，包括女性乳腺癌产品和儿童白血病产品，将商业健康保险产 品与数字健康管理服务进行整合。此外，通过与当地保险公司合作，微医在山东省开发出区 域健康保险产品“齐鲁保”。不同于传统的商业健康保险产品，其可负担性更好，对受保人 的资格要求更低，当地居民还可以使用公共医疗保险下的个人账户支付部分保费。自 2020 年 10 月在山东济南推出该保险产品起的三个月内，已参保公共医疗保险的当地居民有 8.7% 同时投购了该保险产品。

流动医疗服务方面，公司通过广泛的用户网络以及对线上线下医疗资源的有效配臵，向中国 各地输送了优质的医疗资源和服务，以增强基层医疗机构的诊疗和检查检验能力。微医通过 将互联网医院的数字医疗服务能力与经过特殊改装的医疗体检车和其他医疗设备创新结合， 开创了流动医院服务，从而为中国各地基层提供急需的医疗服务。公司还与地方政府机构及 基层医疗机构签订医疗服务采购协议，协助政府及基层医疗机构建立基于统一健康医疗数据 库的区域医疗服务平台，实现医疗信息、资源和患者在不同医疗机构之间的无缝对接。农村 和偏远地区的基层医疗机构会根据当地人口数量购买其流动医院服务，相关服务费主要由社区、农村、偏远和贫困地区会员的公共卫生账户的预算资金承担。流动医院可为当地会员提 供 7 大类 53 小类的医疗检查和检验服务，以及由互联网医院赋能的远程会诊服务，为会员 和本地执业医生提供了与大型医院的医生甚至三级甲等医院的专家进行咨询和沟通的途径。

流动医院服务方面，微医的流动医院是经过专门改装的体检车辆以及其他结合其互联网医院 医疗服务能力的便携式医疗设备。每个流动医院都配备有 LIS 系统，可以采集、分析个人医 疗检查数据并将数据上载到微医数字医疗服务平台，为每名会员建立病历并生成数字健康画 像。通过连接到医院信息系统，流动医院还可以提供帮助，完成从医疗咨询、诊断、治疗、 健康检查和分析、开方到药品服务等一系列医疗流程。

作为流动医院的支持设施，微医还为基层医疗机构提供互联网医院工作站系统和云诊包。互 联网医院工作站配备有 CDSS，并已连接到其数字医疗服务平台。当地执业医生可利用该系 统生成数字健康画像，提供咨询及诊断服务。云诊包是一种多参数生命体征检测仪，用于对 会员的心电图、血压和其他生命体征进行测量和分析，并与当地执业医生共享。微医为当地 医疗机构提供技术支持服务，建立和维护 HIS、PACS 和 LIS 系统，并为当地执业医生提供 有关医疗技术和产品应用的培训。

截至 2018 年 12 月 31 日，流动医院覆盖 11 个县，该数字一年后增至 35 个县，两年后进一 步增至 12 个省的 69 个县，覆盖的人数也由约 500 万名增至约 1300 万名，再增至约 2800 万名。

云检服务方面，微医根据其于天津的医联体建立了云检平台，为基层医疗机构提供云检服务， 包括但不限于检查和检验、线上复诊、处方流转以及数字医疗人工智能系统的应用。为促进 升级基层医疗机构使用的医疗设备并提升其检查检验能力，自 2020 年 9 月以来，微医帮助 采购医疗设备并通过销售给分销商，提供给基层医疗机构，为基层医疗机构提供技术支持服 务并与基层医疗机构共同向终端用户提供云检服务。

公司已与独立第三方分销商订立分销协议，据此掌握完全定价权向分销商销售医疗设备，而 分销商获授权直接或间接向基层医疗机构进行销售，并在医疗设备转让给分销商时确认收 入。2020 年，公司已向 29 名分销商销售医疗设备，作为云检服务的一部分，且并未与任何 分销商终止关系。该服务下医疗设备销售产生的收入为 2.92 亿元，其中分销商贡献大部分 收入，五大客户中的三名为同期分销商。分销商的选择标准为其业务资质及分销能力，如质 量、人员数量、现金流状况、信誉、物流、合规标准及过往表现等。

2.1.3. 战略导向：着眼用户+技术+合作，积极创新提升服务效率

微医作为中国最大的数字医疗服务平台，将继续利用创新及技术提升服务，致力于提供更好 的服务体验使用户生活更加健康，并继续推动中国医疗服务行业的数字化进程。为实现这些 目标，公司在用户、技术及合作方面制定一系列策略。

技术方面，继续利用公司的技术和数据分析能力以提高数字医疗服务的有效性和效率。在科 技赋能的数字平台支持下，微医计划增强数据分析和应用能力，加强人工智能技术、大数据 分析和专有的科技赋能服务的交付，以提升数字医疗服务效果。同时开发更精准的个性化服 务和创新的服务交付渠道，以进一步提升服务的准确度和可及性。此外，通过吸引更多软件 工程、数据科学、人工智能等科技前沿领域的人才，进一步加强内部研发能力。继续加强技 术基础设施建设，并为医疗价值链上的其他参与者进一步开发科技赋能解决方案、进一步提 高科技及数据分析平台，不断推动中国医疗服务行业的数字化进程。

2.1.4. 价值主张：医疗服务方式不断完善，医疗行业各参与方整合进一步推进

微医主张为医疗价值链上的各个关键参与者赋能，整合医疗行业各参与方的医疗资源、系统、 数据和服务。利用平台的数字医疗咨询、诊疗、配药、健康检查、健康管理及健康保险等核 心能力，结合行业领先的技术，提高医疗服务的可及性、有效性和可负担性，提升中国医疗 和健康维护服务的供应效率。其价值主张可分为对用户、医疗服务方及支付方三个角度。

医疗服务方角度，其一是分担大医院的压力。微医与各级医疗机构（尤其是大型医院）维持 紧密的合作关系，通过互联网医院缓解大型医院的拥挤问题，进而缓解医疗资源的不均衡。 互联网医院赋能的数字慢病管理服务，将帮助医院对慢病患者的复诊、用药服务以及持续健 康管理进行管理。因此，医院能够更好地分配医疗资源，集中于更复杂、非常规的医疗状况。 2020 年微医在泰安的数字慢病管理服务已处理泰安市中心医院约 15％的年度门诊量，在上 海也与约 95%的二级及以上医院进行合作，累计提供超过 2400 万次的线上预约服务，帮助 患者接受其指定医生或专家的治疗，维持线下医疗机构规范诊疗秩序。

其二是赋能基层医疗服务机构。微医利用其技术能力和线上线下医疗资源的深度整合，为基 层医疗机构提供全面的数字医疗服务。除了远程会诊和定向转诊外，还能够有效帮助基层医 疗机构和医生拓展和提升医疗服务能力。随着基层医疗机构服务质量和能力的提升，其能够 承接大型医院的部分医疗服务，缓解大医院的压力，从而减轻全国医疗资源分布不均的问题， 让传统上缺乏优质医疗服务资源地区的用户将有渠道获取优质医疗服务。

其三是为医生提供个人发展机会。微医通过为注册到平台的医生提供接触庞大用户群的渠 道，让医生能够在线上提供医疗服务。不仅为医生带来额外的机会和收入来源，而且可积累 大量实际的临床经验以巩固专业知识，并建立长期职业生涯的发展和声誉。此外，线上平台 包含患者的历史诊疗数据，并与患者的电子健康档案相连接，有助于医生与患者建立和增进 关系。

2.2. 竞争优势：科技赋能数字医疗，行业领跑者微医优势突出

2.2.1. 平台：互联网医院首尝试，搭建中国最大数字医疗服务平台

平台方面，微医现已具备广泛的医疗资源网络、庞大的用户群、会员式服务模式和多元化的 支付选择，为未来市场进入者设臵了较高的进入壁垒，并对竞争对手形成了重要差异化优势。 其互联网医院为中国医疗服务行业数字化赋能、数字医疗服务平台通过数字化服务为医院和 医生赋能、数字医疗服务平台有效提高公共医疗保险基金的管理、支付和结算效率。

2.2.2. 服务：医疗资源深度整合，先进支付方式与会员式服务送来福音

服务方面，微医全面的覆盖范围，便捷的医疗服务支付方式及独特的数字慢病管理模式形成 了其竞争优势。科技赋能数字医疗服务平台，公司实现了线上与线下医疗资源的深度整合， 提供综合而全面的数字医疗服务；互联网医院赋能数字医疗服务平台，公司整合了公共保险 （覆盖中国 95%以上人口）和商业保险两大主要医疗服务支付方；会员式数字慢病管理服务 模式迎合 3 亿慢病患者需求，同时分担了中国医疗支出及医疗资源负担。

2.2.3. 经营：CDSS 驱动+管理层经验丰富，共促经营效率提升

经营方面，微医强大的技术平台和数据分析能力以及高瞻远瞩、经验丰富的管理团队，和知 名股东的大力支持，共同推动着经营效率的提升。

人工智能的应用上，公司与知名学术机构合作开发的人工智能辅助应用，在十余个病种的诊 断和治疗方面取得了重大突破。其中，糖尿病视网膜病变的分类和分期已达到 98.8%的特异 性及 85.3%的敏感度。其专有的 CDSS 可协助医生及其他医疗工作者作出临床决策。该系统 首先进行快速筛查，而医生作出最终诊断决定，以确保数字诊疗服务的整体效率，现已覆盖 300 余种常见病，并含有对 26 种慢病的具体诊疗建议，同时监控诊疗过程以杜绝不合理医 疗检查，有助减少医疗支出。微医开发公共医疗保险智能监控系统，结合公共医疗保险指引 和规例、临床诊断、处方和治疗常规以及信息技术，以多种方式监控公共医疗保险体系的整 体支出水平。自主开发的人工智能处方助手能够协助中医执业医生以更准确和标准化的方式 开具中医处方。截至最后实际可行日期，自 2017 年 6 月推出以来，微医的中医人工智能处 方助手已经提供了超过 500 万次的处方服务。

科技赋能数字医疗服务平台广泛整合多个医疗服务系统，有助于医疗服务方提高医疗服务效 率，并提供卓越的用户体验。通过这种连接，公司可以实现主要数据库的区域性互联互通， 有助于提升数据分析能力，改善产品和服务项目。截至 2020 年 12 月 31 日，自 2011 年 10 月推出线上医疗预约平台以来，微医数字医疗服务平台已为三级医院的医生提供了约 9000 万次的线上预约。

通过大数据分析和人工智能技术，公司开发了智能解决方案，帮助医疗服务提供方提高其服 务效率和质量，并为医疗价值链上的主要参与者赋能。例如，创建九个主要标签库，广泛覆 盖逾 84 万种标签（如疾病、药物、症状和医院）以及创建一个人工智能辅助分诊系统，将 用户的需求与合适的医生进行精准匹配，大大减少了用户数字医疗问诊的等待时间，同时帮 助医生有效管理其患者。极速问诊服务能够平均在三分钟内就能为用户匹配一位合适的三级 甲等医院医生，而数字医疗平台全天二十四小时提供这些服务。

2.2.4. 技术：大数据+AI引领技术创新，AIoT应用提升服务效率

技术是公司创新的核心和成功的关键，也是微医为医疗价值链上各个关键参与者赋能的基 础。基于云计算、大数据、人工智能、AIoT、区块链等领先技术，微医研发了数字医疗服务 平台，为用户、医疗服务方、支付方等医疗服务行业各参与方构建了稳健、安全、高效且兼 具高可扩展性的数字基础设施，实现了各方系统、数据、医疗资源及服务的整合，从而提高 医疗服务的可及性、有效性和可负担性，提升中国医疗健康服务效率。

技术体系方面，公司技术体系建立在高度可扩展的云端技术架构上，通过该技术基础架构， 微医能够实时处理海量数据，并确保大规模、高速和稳定的性能，以适应和支撑日益复杂和 多样化的业务运营。同时，公司面向生态合作伙伴建立开放平台，通过能力接口开放，支持 合作伙伴快速集成公司医疗健康及技术服务能力。

微医的技术基础架构由遍布中国各地且容错的数据中心服务器支持，可确保平台的高度可靠 性和安全性。横向可扩展和共享的架构，可确保其技术基础架构的弹性和高可用性。

核心技术方面，公司的核心技术能力涵盖大数据（数据集成服务及云服务）、人工智能、智 慧物联（AIoT）等领域，是业务运营的基础，有助于其扩大数字医疗服务平台的覆盖范围， 实现硬件、软件和医疗服务一体化，并助力医疗价值链各方高质高效地提供产品和服务。

微医开发公共医疗保险智能监控系统，基于公共医疗保险指南和规定，临床诊断、处方和治 疗规范数据，利用人脸识别、大数据挖掘等技术，实现事前医生和用户医保身份验证；事中 医疗和处方数据及医疗账单实时审核、监控及违规行为提醒；事后通过筛选医院和用户历史 经公共医疗保险结算的治疗和处方数据，识别过度检查、过度用药、长时间住院等危险信号。 基于上述方法，公司的智能监管系统可以监控公共医疗保险系统的整体支出水平，并促进公 共医疗保险基金的有效使用。

信息安全与数据保护方面，微医全面的防御系统保障了平台的运行并确保了信息安全。公司 组建了一支在信息安全攻防、风险管控、智能运维以及安全管理方面拥有丰富经验的信息安 全团队。在数据隐私保护方面，重点关注业务产生的数据以及与第三方机构交互产生的数据， 已建立涵盖管理、技术和运营各个方面的全面数据安全系统，并对网络传输和后端存储中的 用户数据进行加密、建立复杂的安全协议及防火墙体系、实行内外网区分等，以提供多维安 全保护。

2.2.5. 研发：内部研发持续推进，专利规模超过470项

强大的研发能力是公司未来持续成功的关键。微医密切关注数字健康产业的发展态势，并迅 速响应医疗价值链各方的要求与需求。关注大数据与人工智能等前沿技术领域，未来将继续 在主要研发领域加强投入，完善研发培训与激励机制，开发并优化产品和服务，巩固其在数 字医疗产品与服务质量和体验上的领先地位。

内部研发团队方面，微医已建立强大的研发团队。截至 2020 年 12 月 31 日，雇有 861名研发人员，其中包括工程师、程序员以及计算机和数据专家，占雇员总数的 27.8%。在这些研 发人员中，约 74.4%已获得了本科学位及以上学历，约 11.3%已获得了硕士学位及以上学历， 其中许多人拥有丰富的顶级互联网公司研发经验，现公司在中国已拥有逾 470 项专利和计算 机软件版权（包括申请中的）。

2.2.6. 资源：医院网络连接7800余所医院，平台注册医生超27万

医院网络方面，截至 2020 年 12 月 31 日，微医的医院网络连接了中国 31 个省、自治区和 直辖市的逾 7800 家医院，包括超过 95%的三甲医院，主要与三级和二级医院合作；运营七 家互联网医院服务中心，主要位于中国一线和二线城市；在澳大利亚和泰国拥有 9 家辅助生 殖技术诊所；运营 27 家互联网医院，其中 17 家互联网医院能够通过公共医疗保险系统直接 结算公司数字医疗服务的医疗费用。通过持续的技术整合，最大限度发挥医院网络的协同作 用，使用户能够获取医生问诊及预约挂号。依托 CDSS、智能医保监控系统等各种技术解决 方案以增强基层机构服务能力，促进基层医疗机构服务能力提升，缓解大医院压力。

医生方面，微医的医生资源包括外部医生和自有医生。截至 2020 年 12 月 31 日，平台注册 医生超过 27 万名，其中约 86%为主治医师或以上级别，超过 15 万名可提供在线诊疗服务， 约 12 万名医生仅面向线上预约。加入公司平台并开始服务之前，医生需通过严格的筛选和 验证：外部医生须填写相关背景信息并提交有关其当前职位、资历、教育和工作经验的证明 文件。自有医疗队员工共计 520 名，自有医生和健管师源自内部转介和外部招聘，候选人一 般具有较强的专业能力、团队合作精神，并在三级医院担任主治及以上级别医生。公司为他 们提供持续的培训和专业发展计划，包括全科和专科医学知识、案例研究、企业文化和 IT 技能，以增强其专业知识和管理技能并提高其绩效。微医每月对自有医生和健管师进行服务 质量、用户反馈和效率方面的评估，参照 ISO 质量体系对内部医疗团队提供的私人医生服务 建立标准化质量控制体系。

医药服务体系方面，微医为了向用户提供卓越的医药服务体验，与医药公司、分销商和零售 药房合作建立了云药房，通过严格的质量控制保障多元化的医药供应。组建专业的医药服务团队，以处理来自互联网医院和由互联网医院牵头的医联体的处方需求，主要包括在线处方 审核、用药指导和配药，为用户提供规范安全的用药指导。截至 2020 年 12 月 31 日，共连接约3.3 万家药房，并与 30 多家知名医药公司合作，让用户获得多种医药服务，如药品配 送、线上随诊、健康咨询和用药指导等，并能够优先获得创新药。

与公共商业保险的的整合方面，微医与公共和商业健康保险整合，通过数字医疗服务平台提 升了支付效率和可负担性。为实现与公共医疗保险系统的整合，需要完成用户 ID 验证、复 诊身份验证、结算范围管理、费用支付和运营分析等综合流程。从而实现公共医疗保险直接 结算，提供便捷、无缝的数字医疗服务的同时防止骗保事件的发生。平台也整合了商业健康 保险，与商业保险公司签订合作协议，并提供多种服务，主要包括创新商业健康保险产品的 在线营销和开发帮助增强商业健康保险公司的竞争优势，并提高用户的负担能力和支付意 愿。

2.3. 业绩表现：收入规模高增长，费用率明显下降

2.3.1. 营业收入：2020 年同比增长 262.1%，健康维护服务占据主体

近年来，公司营收规模迅速扩张。在微医 2018 年、2019 年、2020 年截至各 年 12 月 31 日的财年内，公司收入分别为 2.55 亿元、5.06 亿元和 18.32 亿元，2019、2020 财年同比增长 98.4%、262.1%，其总收入增长主要归因于医疗服务及健康维护服务的收入 增长。

从收入构成来看，医疗服务和健康维护服务构成了其全部收入。医疗服务收入占比由 2018 财年的 46.1%下降至 2019 财年的 36.8%，并在 2020 财年略提升至 38.6%。收入来源主要 包括：数字医疗咨询及诊断；全科医疗服务；专科护理服务（特别是 ART 服务及销售）， 如微医于 2020 年 1 月收购了 Genea，为收入增长贡献了 4.06 亿元，其增加归因于线下医 疗服务向线上迁移，促使数字问诊服务所得收入增加 0.78 亿元，全科医疗服务收入增加 0.24 亿元。

健康维护服务占据收入主体，占比由 2018 财年的 53.9%提升至 2019 财年的 63.2%，并在 2020 财年略降至 61.4%。收入来源主要包括：向会员提供数字慢病管理服务；基层医疗机 构服务费；综合健康管理服务费；及作为云检服务的一部分的医疗设备销售。特别是为提升 数字化慢病管理服务的供应链能力，微医于 2019 年 9 月收购泰安药房，实现收入增加 3.89 亿元。数字检查服务实现收入增加 2.92 亿元，农村地区及企业客户数量增长使流动医院收 入增加 0.83 亿元及综合健康管理服务收入增加 0.43 亿元。

2.3.2. 盈利能力：毛利提升至49773万元，未来毛利率有望提高

盈利能力方面，于 2018、2019 及 2020 财年，微医的毛利分别为 7629 万元、11806 万元及 49773 万元；毛利率分别为 29.9%、23.3%及 27.2%；销售成本与收入增长一致。医疗服务 毛利率增加，部分被健康维护服务毛利率减少所抵销。

2018 年及 2019 年，医疗服务的毛利率为负数，主要原因在于互联网医院服务中心的运营处 于起步阶段，公司在建立互联网医院服务中心的设施及招募医师时产生了重大成本。医疗服 务的销售成本由截至 2019 年 12 月 31 日止年度的 1.87 亿元增加 160.5%至 2020 年的 4.87 亿元，主要原因在于透过 Genea 产生与ART 相关的专科医疗服务成本。毛利率由 2019 年 的-0.2%上升至 2020 年的 31.1%，主要原因在于 Genea 提供毛利率较高的与 ART 相关的专 科医疗服务，固定成本相对稳定的互联网医院服务中心产生的收入大幅增加，导致全科医疗 服务的毛利率增加，以及随着公司逐渐实现规模经济，数字咨询及诊断服务的毛利率增加。

健康维护服务的销售成本由截至 2019年 12月 31 日止年度的 2.01 亿元增加 321.8%至 2020 年的 8.48 亿元，主要原因在于微医的数字慢病管理服务成本增加 3.51 亿元，其产生的全年成本以及医疗设备销售构成云检服务的一部分。毛利率从 2019 年的 37.1%下降至 2020 年 的 24.7%，主要原因乃在于公司于 2020 年发展数字慢病管理服务，覆盖从诊疗到处方的全 面服务，而后者产生的利润率较低。由于公司与地方政府合作，吸纳用户在其平台上注册以 及成为会员，并由公共医保系统直接结算，可以策略性地降低数字慢病管理服务的整体利润 率，以获得更多会员及地方的医疗资源。随着数字慢病管理服务市场占有率的不断提升，微 医将实现规模效益，毛利率也会相应提高。

公司销售成本主要包括商品成本、医学专家费、雇员薪酬及福利、分销渠道费、折旧及摊销、 以股份为基础的付款以及其他。商品成本主要包括医药产品成本及设备成本，总销售成本的 大部分金额，于 2018-2020 财年分别占总销售成本的 29.5%、48.8% 及 68.0%。

医学专家费主要与就数字医疗咨询及诊断服务支付予医生的费用有关。于 2018-2020 财年分 别占总销售成本的 31.7%、22.3%及 12.5%。雇员薪酬及福利主要与互联网医院服务中心的 医生、数字医疗咨询及诊断以及健康管理服务的客户支援人员和专科诊所人员有关。于 2018-2020 财年分别占总销售成本的 19.7%、13.0%及 10.9%。分销渠道费主要是公司为获 取综合健康管理服务的用户而支付的费用。于 2018-2020 财年分别占总销售成本的 4.3%、 4.8%及 2.0%。折旧及摊销主要为有形及无形资产以及使用权资产的折旧及摊销。于 2018-2020 财年分别占总销售成本的 4.3%、4.7%及 3.6%。其他成本主要包括保险开支、互 联网服务费用及互联网数据中心租赁成本。

2018-2020 财年，微医的经营利润均为负值，由于营收大幅增长，经营亏损分别为 40.518 亿元、19.373 亿元、19.141 亿元。但运营利润率逐年改善，从 2018 财年的-1588.1%缩小 至 2019 财年的-382.9%，并进一步收窄至 2020 财年的-104.5%。

在 2018-2020 财年，公司经调整经亏损分别为 4.147 亿元、7.573 亿元、8.694 亿元。但经 调整净利率逐年改善，从 2018 财年的-162.5%改善至 2019 财年的-149.7%，至 2020 财年 已收缩为-47.4%。

2.3.3. 费用情况：费用率水平逐年下降，行政支出占比较大

研发方面，在 2018、2019、2020 财年，公司分别产生 23841 万元、36091 万元、34451 万元的研发开支，分别占当期收入的 93.4%、71.3%及 18.8%。2018-2019 年开支增加主要 原因在于公司扩张互联网医院、流动医院服务及大数据分析的研发计划团队（增加约 200 名 职员）导致雇员薪酬及福利增加 0.96 亿元。2019-2020 年开支减少主要原因在于 2019 年授 予更多购股权或受限制股份单位，导致公司以股份为基础的付款减少 0.16 亿元，部分被折 旧及摊销增加所抵销，归因于收购 Genea 导致新识别的无形资产的摊销。

销售及营销方面，在 2018、2019、2020 财年，公司的销售及营销开支分别为 30305 万元、 31145 万元、48671 万元，分别占当期收入的 118.8%、61.6%及 26.6%。2018-2019 年间 开支保持稳定主要原因在于加强了健康管理服务的营销活动力度，部分被因业务线调整使得 销售及营销人员数量减少导致的雇员薪酬及福利减少所抵销。2019-2020 年开支增加主要原 因在于与推广综合健康管理服务及流动医院服务有关的推广及销售佣金相关开支增加、推出 WeDoctor COVID-19 平台（作为数字医疗咨询及诊断服务的一部分）以及 Genea 提供的 ART 相关的专科医疗服务使得员工薪酬及福利增加。其在收入中占比下降主要原因在于随着 业务的进一步增长，业务规模将促使公司能够以更具成本效益的方式获取用户及提供服务。

行政方面，在 2018、2019、2020 财年，公司的一般及行政开支分别为 137563 万元、43548 万元、90478 万元，分别占当期收入的 539.2%、86.1%及 49.4%。2018-2019 年间开支减 少主要原因在于以股份为基础的付款大幅降低（10.49 亿元），2018 年向核心管理团队成员 授予了受限制股份单位，部分被雇员薪酬及福利增加所抵销，与业务扩张一致。2019-2020 年开支增加主要原因在于 2020 年以股份为基础的付款及雇员薪酬及福利增加（3.55 亿元）， 因合并 Genea 导致专业及外包服务费增加等。

3. 思考三：疫情推动互联网医疗发展，市场竞争格局怎样？

3.1. 数字医疗：Teladoc 收购 Livongo 提供本土化经验，节约 B 端成本+提升 C 端健康

随着患者寻求更方便的方式获得医疗服务，远程医疗正在蓬勃发展。目前，整个中国数字医 疗行业正处于高速增长之势。尤其是 COVID-19 疫情让实体产业一度陷入瘫痪，数字医疗的 价值被显著放大。中国数字医疗服务市场的主要参与者提供以下部分或全部服务：线上预约、 数字诊疗、电子处方、公共医保结算、配药及疾病管理服务。微医作为中国数字医疗服务行 业的先锋，在国内提供涵盖上述所有服务的全面数字医疗服务，按截至 2020 年 12 月 31 日 的互联网医院数量及 2019 年所提供的数字医疗问诊量计，是最大的数字医疗服务平台。

案例：2020 年美国第三大收购案——Teladoc 以 185 亿美元全资收购 Livongo

美国是数字医疗的发源地。Teladoc 成立于 2020 年，是美国最早的远程医疗公司，于 2015 年 7 月在纽交所上市。Livongo 成立于 2008 年，是美国慢病管理领域发展最快的公司之一， 于 2019 年 7 月在纳斯达克上市。

Livongo 商业模式：B2B2C 模式，节约 B 端成本+提升 C 端健康

B2B2C 的商业模式指：企业为员工购买医疗保险的企业，保险公司和 PBM 作为帮助推荐客 户的渠道商。解决方案的核心在于依托美国成熟的商业保险体系，利用新技术和新管理模 式，提升“会员满意度”、“会员健康水平”以及降低“企业经济成本”。该模式下的各参 与方诉求一致，C 端会员希望提升健康水平，减少用于疾病尤其是慢病的支出，B 端企业同 样希望减少企业员工医疗支出，以降低成本提高利润。

慢病管理解决方案上，Livongo 提供了一种软硬件加人工服务的组合，包括了可传输的硬件+ 系统反馈+人工指导。目前解决方案共有四种：糖尿病解决方案、高血压解决方案、糖尿病 前期和体重管理、以及行为认知和压力管理。其中，糖尿病业务占目前总营收的 90%以上。 业务方面，企业应用“健康信号”对患者健康数据进行筛选，采用多种方式干预慢病患者的 行为方式，提供专业指导，打造了 AI+AI 系统，形成了“收集、解释、应用、迭代”的循环。

截止到 2019 年，Livongo 公司糖尿病服务会员已达到 22.27 万人，同比增长 95.6%，虽然 相对 2018 年的增速有所下降，但依然保持着高增速。企业客户方面，2019 年已达到 804 家，同比增长 94.7%，相对于 2018 年的增速 89.4%，增速呈上升趋势。

客户留存率方面，相对于 2018 年，公司 2019 年下降了 1.7pcts，但依然达到 94.2%。估计 协议价值（Estimated Agreement Value）方面，Livongo 公司 2017-2019 年分别为 0.77、 1.54、2.85 亿美元，CAGR 为 92.0%，同比增速上，相比于 2018 年，2019 年增速有所下 降，但依然达到 84.2%。

在 2017 年、2018 年、2019 年截至 各年 12 月 31 日的财年内，公司收入分别为 0.31 亿元、0.68 亿元和 1.70 亿元，2018、2019 财年同比增长 122%、149%。

盈利能力方面，于 2017-2019 财年，Livongo 的毛利分别为 2254 万元、4816 万元及 12404 万元；毛利率分别为 73.1%、70.4%及 72.9%。2017-2019 财年，Livongo 的经营利润均为 负值，由于营收大幅增长，经营亏损分别为 1704 万元、3499 万元、6038 万元。但经营利 润率逐年改善，从 2017 财年的-55.2%缩小至 2018 财年的-51.1%，并进一步收窄至 2019 财年的-35.5%。

在 2017-2019 财年，公司经调整经亏损分别为 1686 万元、3338 万元、5527 万元。但经调 整净利率逐年改善，从 2017 财年的-54.7%改善至 2018 财年的-48.8%，至 2019 财年已收 缩为-32.5%。

美国数字医疗企业对应到中国即为企业平台型互联网医院。中国社会老龄化进程加速，患病 人群数量大幅增加，医疗资源缺乏、医疗资源分布不均衡问题突出，给中国互联网医疗的发 展带来了机遇。可以借鉴美国数字医疗的成功经验，结合中国实际开辟本土化道路。

3.2. 慢病管理：头部化趋势显著，行业成熟度进一步提升

2019 年我国糖尿病患者总数已经突破 1.2 亿。 另根据国家卫生和计划生育委员会披露的相关数据，我国的慢病患者消耗了近 80%的医疗费 用。糖尿病、心脑血管疾病等慢性病，长久以来在给患者带来动辄持续数十年的病痛的同时， 也给患者家庭、医疗系统甚至是社会带来了沉重的负担，消耗了巨量的医疗资源。对于慢病 诊疗项目，尤其是长期处方的社会办医疗机构（诸如互联网医疗等）或零售药店在更严格、 更明确的监管政策下，也将来发展新的机遇。其中，互联网在慢病管理中的应用最受关注。

慢病管理行业盈利模式主要有与基层合作的 OTO 模式、网上商城交易和会员、咨询等服务 费等，主要代表厂商有微医、医联、智云健康和京东健康。从慢病管理赛道的公司越发头部 化趋势，一级市场融资轮次也越来越靠后，大额融资居多。现在政策更加明确后，慢病管理 领域正进入后半场，行业成熟度将进一步提升。

3.3. 公司比较：现存三大巨头各赋特点，微医更专注数字医疗服务

微医与京东健康、阿里健康、平安好医生都属于“互联网医疗”领域公司，但本质上有很大 不同。

互联网医疗内部可划分为“数字医疗”与“医药电商划分”两大赛道。从营收结构上，京东 健康与阿里健康本质上还是“医药电商”，以“自营+平台”的医药电商作为主要收入来源。 2020 年京东健康的医药及健康产品销售收入 167.74 亿元，占总营收 86.5%，零售药房业务 有超过 2000 万种商品（SKU），平台第三方商家超过 1.2 万，涵盖 14 个药品仓库和超过 300 个其他仓库，年度盈利 7.49 亿元。2020 财年阿里健康总营收为 96 亿元，其中医药自 营收入 81.34 亿元，占总营收的 83.0%，同比增速 92.4%，线上活跃用户数达 3700 万。

平安好医生的健康商城收入于 2020 财年达到 37.1 亿元，占比高达 54.1%，其余收入来自消 费型医疗、家庭医生服务、健康管理及健康互动，分别占比 20.1%，22.8%及 2.97%。微医 则专注于“数字医疗”服务，以互联网医院作为切入点，深度直连医院、医生和基层医疗机 构，试图解决中国医疗行业痛点：优质医疗资源分配不均，慢病患者群体庞大且长期高速增 长并缺乏主动管理，费用支付方式单一等。其更多体现的是“医”的收入，而非“药”的收 入。微医与其他三者相比，虽然营收上有差距，但同期增幅更高，显示出了较好的成长性。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。

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