昔日“养猪一哥”温氏股份是如何走下神坛的

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2020年，猪肉价格整体维持在高位，猪肉养殖企业可谓是赚得盆满钵满。

生猪养殖企业纷纷交出了一份靓丽的业绩单，牧原股份、唐人神、新希望等12月销售业绩纷纷大涨，但只有温氏股份却大跌30%以上。

从三季度净利润来看，牧原大增14倍，唐人神增长4倍，新希望增65%，温氏股份增幅仅有35%。

在市值方面，牧原股份超过3600亿元，温氏股份仅剩1200亿元，昔日的猪肉霸主到底是怎么了？

温氏股份成立于1983年，当时由7户8人总共集资8000元起步，创立初期以养鸡业务为主，1986年创立“公司+农户”的轻资产模式，1997年开始涉足养猪业务。

轻资产模式使早期的温氏股份快速扩张，2007年实现销售收入超过100亿元，2008年“温室集团”商标被认定为中国驰名商标。

2013年温氏股份上市肉猪突破1000万头。

2015年通过换股吸收广东大华农在创业板上市，市值超过2000亿元，一度成为创业板市值最大的企业。

2019年，温氏股份销售肉猪1851.66万头、肉鸡9.25亿只，实现营业收入731.20亿元，是上市公司中肉猪、肉鸡出栏量最大的企业。

目前，温氏股份的主要产品包括肉猪、肉鸡、肉鸭、鸡蛋、肉鸽、原奶及其乳制品、生鲜肉食品及其加工品、农牧设备和兽药等。

温氏股份通过肉猪、肉鸡等多业务协同发展，虽然说可以有效降低周期波动风险，但这也成为制约其规模增长的关键因素。

通过对比肉猪、肉鸡价格可以发现，“猪周期”和“鸡周期”并不是一致的，在某些时候还呈现相反的走势。并且，猪肉和鸡肉是我国居民最主要的动物蛋白摄取来源，两者也会呈现一定的相互替代关系。

所以，温氏股份抱着东窗不亮西窗亮的想法，协同发展肉猪、肉鸡两大业务。

最近几年，温氏股份肉猪类产品收入比例基本维持在60%左右，占绝对的主导地位，肉鸡类产品维持在30%左右，其他业务收入占比不到10%。

2020年上半年，温氏股份肉猪类产品收入232.97亿元，占比64.77%，肉鸡类产品收入103.56亿元，占比28.79%。

然而，在这段时间内肉猪和肉鸡的价格呈现截然相反的趋势，猪肉价格整体维持高位震荡，而肉鸡价格却因为疫情引起消费低迷，导致供大于求，价格急速下跌。

温氏股份肉猪业务毛利率达到38.39%，较去年同期的6.70%大幅反弹，而肉鸡业务毛利率却跌至-10.99%，去年同期为14.36%。因为，肉鸡业务也成为拖累公司业绩增长的罪魁祸首。

当然了，最惨的还是养鸡大户，圣农发展、立华股份、益生股份、仙坛股份、民和股份等业绩全部大幅下滑，其中立华股份、益生股份净利润跌幅达到90%以上。

反观猪肉界的后起之秀牧原股份，一直以来专注生猪养殖业务，生猪业务收入占比接近100%。

2020年前三季度牧原股份营业收入391.65亿元，净利润209.88亿元，而同期的温氏股份营收为554.56亿元，净利润82.41亿元。虽然牧原营收比不上温氏，但其净利润却达到后者的2.5倍。

也许很多人会说，等到猪周期下行期到来，牧原股份业绩将会受到重大影响，温氏的多元化发展优势将会体现出来。

巧的是，在肉猪价格下行之前，生猪期货在2021年1月8日正式在大商所上市交易，牧原、温氏、正邦、新希望四家头部猪企进入交割库名单。

对生猪养殖大户来说，可以通过做空养殖利润，实现生产销售全程套期保值，大幅降低养殖风险，生猪养殖占比较高的牧原股份将会更加受益。

撇开温氏的肉鸡业务不谈，单从生猪养猪业务来看，温氏也是完全不如牧原。

温氏和牧原最大的区别，是在养殖模式上。温氏股份采用的是“公司+农户”的养殖模式，牧原股份则采用的是“自繁自养”。

温氏股份负责猪的品种繁育、种苗生产、饲料生产、技术指导、产品销售等环节，向合作农户提供猪苗、饲料、药物、疫苗及关键环节技术支持和服务。合作农户主要负责提供自有土地或租用土地，建设肉猪生产栏舍，按照温氏股份提供的技术和管理标准饲养。

等肉猪养好之后，温氏股份再安排车辆到合作农户那里提货，然后到公司、客户、合作农户三方认可的地方过磅，并完成产品交接。

可以看到，温氏股份无需提供饲养场地，这走的是轻资产模式路线，公司不用投入过多资产就可以获得相应的养殖收益，净资产收益率较高，而且可复制性很强，利于前期快速扩张。

但是这种模式很容易达到天花板，随着规模扩张，优质农户越来越稀缺，并且因为疫情、政策等因素还有可能会导致合作农户的流失，稳定性不高。

温氏股份的养户数量增速在2011年后就开始放缓，最近几年甚至连续出现负增长，到了2019年公司的养户数量仅有4.98万户。

另外，“公司+农户”模式会涉及到公司、客户、农户三个主体，各个环节程序比较复杂，交割场地也还得另选，这造成了温氏股份管理费用长期居高不下，增加公司财务负担。

公司合作的农户相对来说养殖规模也较小，会导致生产效率低下，难以发挥规模优势。在执行合同过程中，公司与农户容易产生纠纷，存在诉讼风险。在防疫方面，农户之间的素质参差不齐，对疫情的防控意识差别较大，不利于疫情防控方案整体落实。

牧原股份采用的是“自繁自养”模式，包括自建饲料厂、研究营养配方、生产饲料，自行设计猪舍和自动化设备，自行选育优良品种，采取全程自养的方式，使各养殖环节都能在公司的严格掌控中。

公司的一体化产业链可以减少中间环节的交易成本，有效避免饲料、种猪等需求不均衡波动对生产造成的影响。

虽然这种模式在前期投入会比较高，但随着产能不断增加，规模效应逐渐显现出来，牧原股份的单位成本已经远远要低于温氏股份。

从盈利能力来看，2020年上半年牧原股份的生猪业务毛利率高达63.27%，而温氏股份的肉猪业务毛利率仅有38.39%。

温氏与牧原的差距，除了养殖模式以外，还在对市场的及时反应上。

牧原股份的育种体系为“二元轮回杂交”，这种独特的育种体系具备肉、种兼用的特点，可以直接留种作为种猪使用。

二元轮回杂交虽然牺牲了遗传互补性、相对的产品一致性及部分杂种优势，却换得了产能扩张或收缩节奏对价格的响应速度，并降低了疫病风险及引种成本等。

每当行业出现供给侧大幅出清的机遇时，牧原能够快速通过大比例留种扩产能，最大化享受集中度提升红利。

就以非洲猪瘟为例，2018年之后肉猪供给端大幅减少，生猪价格快速上涨，牧原股份及时作出反应，将母猪仔育肥后，大比例转做后备母猪，以此来实现产能快速扩张。

而落后的温氏股份采取了相对保守的策略，产能增速仅有小幅增加，并且还加大肉鸡产能，可以说是决策上的一个重大失误。

从现有产能来看，2019年牧原股份生猪产能已经达到2594万头，温氏股份为3500万头，两者差距正逐渐缩小。

未来，牧原在产能上超越温氏，或许只是时间上的问题，牧原一体化产业链优势明显，成本控制得当，利润率高，此次此刻的温氏股份底气何在？

在生猪养殖这条赛道上，是一场持久赛，虽然说温氏起步比较早，却被后来者牧原赶超，未来谁输谁赢目前定论尚早。

温氏股份已经意识到“公司+农户”的局限性，开始发展“公司+养殖小区”模式，目前该模式出栏量占比还很小。不过，话说回来，既然温氏能够在养殖小区内自建养殖场，为何不“自繁自养”呢？

我国人口众多，是世界上第一大猪肉生产国和消费国，对生猪企业来说未来还有很大的机会。

而且生猪行业集中度非常低，头部企业将迎来发展良机。2019年我国有2600万个养猪场户，其中有99%是年出栏500头以下的中小场户，这些中小场户的猪肉产量在全国猪肉产量的比重接近50%。

2020上半年我国生猪出栏25103万头，出栏量较大的8家上市养殖企业温氏股份、牧原股份、正邦科技、新希望等共出栏1953.59万头，仅占全国出栏量的7.78%。

随着技术、人才、资金、政策等原因，叠加新冠肺炎疫情影响，养殖门槛逐步提高，中小养殖户被迫退出。

2018年我国居民人均猪肉消费量达到31.8公斤，距离发达国家的52.28公斤还有很大增长空间，生猪市场前景向好。

站在当下，温氏股份该如何把握未来的契机呢？

（文章来源于：解析投资）

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